任淑莉（彭博专栏作者）
最近有很多人把雷曼兄弟倒闭和全球负债最大地产商中国恒大的危机进行比较。但是他俩其实天差地别。 雷曼兄弟是一家顶级的投资银行，在2007年的次贷危机期间从好变坏。而多年来在香港资本市场颇负盛名的恒大却一直不佳。 近10年来，批评人士一直在试图戳破恒大的泡沫，质疑其未售物业的资产质量，质问其审计师是不是睡着了。但是所有这些警告都未获理睬，这家由开发商发展而来的企业集团有九条命，所以还是继续活着。 不过，周四，《华尔街日报》报道称，北京终于要求地方政府为恒大可能破产做准备。 不过有一个问题现在还没有答案，即为什么中国及其通常冷酷无情的监管机构会允许其持续这么长时间。 恒大之所以发生流动性危机，是因为其所有的营运资金与库存挂钩，而库存主要由2020亿美元的未完工项目构成。未获付款的供应商和已被要求购买该公司理财产品的员工来敲门的时候，恒大所能提供的全部偿付只有未售公寓、商铺和空置的停车场。 提供给债权人的部分物业折扣高达52%，其真实市值可见一斑。这其实并不足为奇：五年前，GMT Research就曾示警“无用资产”。 或许投资者选择了乐观的一面，因为当局站在了恒大这边。2016年，香港证监会宣布，总部位于美国的空头公司香橼研究及其创始人安德鲁·莱福特因其对恒大的负面评价而被判市场行为失当。 “莱福特在他的报告中使用了耸人听闻的措辞，称恒大资不抵债并涉会计欺诈，”该委员会表示。莱福特的回应是，“法院的意见扼杀了负面评论。”恒大是香港交易所最常被做空的股票之一。 现在，空头可能会觉得可以正名了。但是如果说有什么影响的话，香港证监会2016年的决定可能助长了恒大的胆量。
大亨朋友护航 多年来，创始人许家印依靠这个金融中心里的大亨朋友，这些人轧空那些胆敢提出质疑的空头，帮助许家印筹集了数十亿美元的股权融资，甚至还巩固了他对一家中资银行的控制权，后者恰好在香港上市。 对于一家资产负债表已达极限的开发商，拥有一家银行可能非常有用。 而香港证监会所做的仅仅是，在2015年和2020年两次发布“股权高度集中”的声明，警告称当时的恒大健康部门是由一小部分投资者控制。该子公司后来更名为中国恒大新能源汽车集团，截至8月初，其94.8%的股份由许家印及18位股东所有，其中包括他的大亨朋友。该股的波动性高于比特币。 恒大已成为亚洲最大的高收益美元债券发行人。其庞大的规模和流动性意味着，从太平洋投资管理公司（Pimco）到贝莱德，全球最大的资产管理公司对其都有敞口。 该公司去年在128家银行有负债。汇丰控股、摩根大通等全球性银行可能会有什么样的风险敞口？
北京在忙其他事？ 如果说香港还能以放任自流的传统作为其对恒大的监管松懈的借口，那么中国内地在跨境监管方面的无所作为就令人困惑了。 2017年底，北京方面曾承诺要降低企业杠杆：然而正是在此期间，恒大债务激增。 是不是因为北京铁腕监管机构忙于他事？2017年，中国正忙于整顿安邦保险、海航集团和另一家房地产开发商大连万达集团等企业集团举债进行海外收购的问题，这是一种被视为把钱转出中国的方式。 彼时，恒大是留在国内的好公民，其在国内大举扩张，在较小的城市建设项目。（北京、上海、深圳和广州等大都会中心是一线城市，三线城市人口从15万到300万不等，二线城市介于两者之间。） 但恒大的这些优点同时也在给它堆积坏账。 在2016年至2020年期间，恒大的负债几乎翻了一番，达到约3000亿美元。其营运资金吃紧。对供应商的未付票据占总负债的比例从5年前的20%上升到30%。
比马云还耀眼 尽管如此，许家印和他的企业集团还是屹立不倒。他勾选了所有正确的选项。在习近平决定以旧的社会主义价值观唤醒全国之前，许家印就已经“觉醒”了。 作为拥有超过35年党龄的党员，现年62岁的许家印在2018年就已经在谈论“共同富裕”。2020年，许家印以30亿元人民币的捐款连续第四年成为中国首善。他在疫情中的捐赠也格外主动，武汉封城次日就向武汉捐赠了现金，并捐赠了数百万美元用于医学研究。 在2019年10月1日中华人民共和国建国70周年之际、今年7月中国共产党建党100周年之际，许家印在天安门城楼上都获得了令人梦寐以求的一席之地。从这一点来说，他比其他中国大亨，例如马云，都要更耀眼。 而且，这种方法奏效了。小地方的政府会醉心于许家印非常明显的政治正确性和人脉，张开双臂欢迎他的发展项目和提议。“我和恒大的一切，都是党、国家和社会给的，”他在2018年的演讲中表示。这话当时听起来既宏大又仁慈，但现在看起来却非吉兆。
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